KCE จะไปแล้วไปลับ หรือจะกลับมาได้ในภายหลัง?!

KCE จะไปแล้วไปลับ หรือจะกลับมาได้ในภายหลัง?!

ช่วงนี้ราคาหุ้นของ KCE กำลังรูดลงอย่างหนักหลังจากที่ขึ้นมาติดต่อกันหลายปี เพราะเกิดข่าวร้ายที่ทำเอานักลงทุนผวากันเป็นแถว

ราคาหุ้นของ KCE นั้นเคยขึ้นไปถึงจุดสูงสุดที่ประมาณ 130 บาท แต่ปัจจุบันนั้นไปลงมากกว่า 30% ราคาปิดล่าสุดอยู่ที่ 82.75 บาทเท่านั้น นั้นหมายความว่าจากหากเราใส่เงินทุนเข้าไป 1,000,000 บาท ที่ต้นทุนประมาณ 130 บาท ปัจจุบันจะเหลือเงินทุนอยู่เพียงราวๆ 640,000 บาทเท่านั้น

อะไรเกิดขึ้นกับ KCE ที่ทำให้ราคาหุ้นร่วงลงมาถึงขนาดนี้? มันน่าจะเริ่มจากเมื่อปลายปีที่บริษัทมีการเปลี่ยนแปลงการรับรู้รายได้ ผมกลับไปอ่านบทวิเคราะห์ของโบรกแห่งหนึ่งระบุไว้ว่า บริษัทได้เปลี่ยนแปลงการส่งสินค้ากับลูกค้า 2 ราย จากการขนส่งทางอากาศเป็นขนส่งทางเรือ ซึ่งจะรับรู้รายได้เมื่อสินค้าถึง แปลว่าอย่างน้อยๆการรับรู้รายได้นั้นก็จะถูกเลื่อนไป 1 เดือน หลังจากนั้นเมื่องบ 2560Q1 ออกมาปรากฏว่าบริษัทมีการปรับราคาขายลดลง ค่าเงินบาทแข็งขึ้น และราคาวัตถุดิบปรับตัวขึ้น ทำให้ Gross margin นั้นปรับตัวลดลงอย่างมีนัยสำคัญจาก 34% ลงมาเหลือ 30.6% และแน่นอนว่าก็ต้องมีผลกระทบมายังกำไรสุทธิด้วย

ทองแดง

เงินบาท

ก่อนหน้านี้ช่วงกระทิงของ KCE เราจะสามารถเห็นได้ว่าบริษัทมีการเติบโตอย่างต่อเนื่องทั้งในแง่ของยอดขายทำให้บริษัทเติบโตขึ้นอย่างต่อเนื่อง แต่ไม่เพียงยอดขายเติบโตเท่านั้น บริษัทยังเกิด Economy of scale และอนิสงค์จากการที่ราคาทองแดงลดลงอย่างต่อเนื่องตั้งแต่ปี 2012 และสุดท้ายอนิสงค์จากค่าเงินบาทอ่อนอย่างต่อเนื่องตั้งแต่ปี 2010 ทำให้บริษัทสามารถมี Gross margin เติบโตจาก 20% ในปี 2010 มาเป็น 34% ในปี 2016 จึงเป็นส่วนสำคัญที่ทำให้บริษัทนั้นมีกำไรเติบโตขึ้นมาก

แต่แน่นอนว่ามีช่วงขาขึ้นก็ต้องมีช่วงขาลง ปัจจุบันการเริ่มต้นของราคาทองแดงขาขึ้นอาจจะมาถึงแล้ว และเงินบาทที่มีแนวโน้มแข็งตัวขึ้นอย่างต่อเนื่อง การที่บริษัทผลิตมากขึ้นและยอดขายโตขึ้นจะเป็นส่วนสำคัญในเรื่องของ Economy of scale ที่จะเป็นส่วนช่วยรักษากำไรของบริษัทในขณะที่ทองแดงและค่าเงินบาทจะเป็นอุปสรรค โดยสรุปแล้วบริษัทนั้นโดนปัจจัยลบถึง 3 เด้งนั้นก็คือ

  1. การปรับราคาขายลดลง
  2. ทองแดงปรับตัวขึ้น
  3. ค่าเงินบาทแข็ง

แล้วการที่ปัจจัยต่างๆเริ่มเป็นลบกับ KCE จะทำให้กำไรหายไปอย่างถาวรหรือไม่? เราคงต้องกลับไปดูว่าบริษัท KCE นั้นผลิตอะไร และตัวบริษัทนั้นแข็งแรงขนาดไหนที่จะผ่านอุปสรรคต่างๆเหล่านี้ไปได้ ผมไปเจอรายงานอันหนึ่งที่น่าสนใจจาก Morningstar ซึ่งมีตัววิเคราะห์บริษัทด้วยปัจจัยเชิงปริมาณที่จะนำมาช่วยเราได้ระดับหนึ่ง

จากในรูปจะเห็นที่ผมวงสีแดงไว้คือ Quantitative Moat หรือแปลเป็นภาษาไทยคือป้อมปราการเชิงปริมาณ ผมไปอ่านที่มาของตัวเลขว่ามาจากอะไร ได้สรุปคร่าวๆว่าเป็นการนำตัวเลขของบริษัทและ Machine learning เข้ามาช่วยโดยให้คะแนน Moat โดยมีด้วยกัน 3 ระดับคือ

  1. None คือไม่มีเลย
  2. Narrow คือมีบ้าง
  3. Wide คือมีมาก

อย่างเพิ่งไปคิดว่า การมี Moat ระดับ narrow จะไม่ดี แต่จริงๆแล้วถือว่าดีระดับหนึ่ง Morningstar ได้ในนิยามของแต่ละระดับไว้ก็คือ None จะเป็นธุรกิจที่น่าจะอยู่รอดไม่เกิน 10 ปีเท่านั้น ในขณะที่ Narrow ก็จะมีเพิ่มขึ้นมาเป็นระดับ 20 ปี และสุดท้าย Wide นั้นหมายถึงธุรกิจน่าจะอยู่ได้ยาวถึง 30 ปี

ถ้าให้เราเดา Moat ระดับ Wide ในเมืองไทยก็คงจะมีไม่กี่ตัวเช่น AOT, BH และบริษัทที่เราคิดว่าระดับท้อปๆเช่น BDMS หรือ CPN นั้นอยู่เพียงแค่ระดับ Narrow เท่านั้น นั่นแปลว่ามาตรฐาน narrow ก็ค่อนข้างจะสูงพอสมควรแล้ว กลับมาพูดถึง KCE กันบ้างเพราะว่าบริษัทนี้มี moat อยู่ที่ระดับ narrow ซึ่งเป็นระดับที่สูงเมืองเทียบกับอุตสาหกรรม โดยปกติแล้วอุตสาหกรรมการผลิตและส่งออกของประเทศไทยไม่ได้แข่งขันเฉพาะในเมืองไทยเท่านั้น แต่ยังแข่งขันกับประเทศอื่นๆด้วยทั้งในเรื่องของฝีมือและต้นทุนของแรงงาน นั้นทำให้ KCE ยิ่งต้องทวีการแข่งขันมากขึ้น การมี Moat ที่ดีจะช่วยให้บริษัทนั้นอยู่รอดต่อการแข่งขันได้ยาวนานขึ้นในหลายแง่มุม นั้นแปลว่าหากเรายึดถือ moat ตามการวิเคราะห์จาก morningstar ของ KCE ที่ระดับ narrow จะช่วยให้เราอุ่นใจได้มากขึ้นว่าจริงๆแล้ว KCE น่าจะอยู่รอดจนกว่าจะถึงขาขึ้นอีกรอบในอีกหลายๆปีข้างหน้าได้

หลังจากนี้ยอดขายของ KCE ก็น่าจะเพิ่มขึ้นทำ New high ในปีต่อๆไปได้ ติดอยู่ตรงที่ Gross margin ของบริษัทอาจจะตกลงไปอยู่ที่ระดับ 20% - 30% จะทำให้กำไรนั้นเติบโตช้ากว่าในช่วงหลายปีที่ผ่านมาอย่างแน่นอน

หลังจากที่เราคาดการณ์ว่าบริษัทน่าจะอยู่รอดไปจนถึงปัจจัยขาขึ้นอีกรอบ เรามาดูในส่วนของมูลค่าหุ้นกับบ้าง เราจะพบว่าในปี 2556 บริษัทมี PE อยู่เพียงแค่ 11 เท่านั้น นั้นแปลเป็นนัยๆได้ว่าเมื่อ 5 ปีที่ผ่านมาบริษัทยังไม่ค่อยมีความหวังจากนักลงทุนมากนัก เพราะการเติบโตนั้นอาจจะยังไม่ชัดจากที่กล่าวไปข้างต้นว่า ราคาทองแดงและค่าเงินบาทเริ่มส่งผลดีเริ่มเมื่อประมาณปี 2554

ในปีที่ผ่านมาบริษัทมีการซื้อขายกันที่ PE สูงกว่าถึง 2 เมื่อเทียบกับปี 2556 ซึ่งจริงๆแล้วก็อาจจะสมเหตุสมผลระดับหนึ่งเนื่องจากว่ากำไรของบริษัทก็สามารถเติบโตได้มากถึงกว่า 50% ต่อปีเฉลี่ย 5 ปีที่ผ่านมา ดูเผินๆอาจจะถูกไปหน่อยด้วยซ้ำหากเราประเมินด้วย PEG แต่อยากให้สังเกตุอยู่อย่างหนึ่งนั้นก็คือจริงๆแล้วถึงแม้ว่ากำไรจะเติบโตสูงจะเหตุผลที่ได้คุยกับไปแล้วข้างต้น แต่ยอดขายนั้นกลับโตได้เพียงปีละ 9% เฉลี่ย 5 ปีที่ผ่านมาเท่านั้น ซึ่งจริงๆแล้วตัวยอดขายน่าจะเป็นตัวบ่งบอกถึงแนวโน้มของอุตสาหกรรมได้ดีกว่า การที่ยอดขายโตเพียง 9% แต่ PE กลับสูงถึง 23 เท่านั้นแปลว่านักลงทุนไม่ได้เผื่อความปลอดภัยของการเติบโตของกำไรเอาไว้ แน่นอนว่าการขยาย Gross margin นั้นมีจำกัด และเมื่อวันนั้นมาถึง ซึ่งก็อาจจะเรียกได้ว่ามาถึงแล้ว กำไรของบริษัทก็อาจจะเติบโตตกลงไปเหลือเพียง 10% เท่านั้นตามการเติบโตของยอดขาย

สำหรับอนาคตของ KCE อาจจะเรียกได้ว่าอุตสาหกรรมน่าจะยังมีการเติบโตขึ้น แต่ปัญหาคือปัจจัยการทำกำไรของบริษัทต่างหากที่อาจจะไม่ดีเหมือนที่ผ่านมา แต่อย่างไรก็ตามยังมีความเป็นไปได้ที่ดีที่บริษัทจะสามารถอยู่รอดจนถึงจังหวะที่ปัจจัยต่างๆจะกลับมาอำนวยอีกครั้ง ทั้งในเรื่องของต้นทุนวัตถุดิบและค่าเงินบาท แต่เมื่อวันนั้นมาถึงก็อาจจะต้องกลับมามองอีกครั้งว่าบริษัทจะยังมีการเติบโตของอุตสาหกรรมที่สดใสหรือไม่หรือปัจจัยอื่นๆเช่นการแข่งขันกับต่างประเทศ ต้นทุนและฝีมือแรงงานจะยังสามารถไปต่อได้หรือไม่ ทั้งหมดนี้ก็คือประเด็นที่ต้องติดตาม


ติดตามแบ่งปันความรู้การลงทุนได้ที่ Investdiary